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Projet de modification des règles du système d’alerte visant à accroître la transparence et à encadrer l’activisme actionnarial au Canada

Aux termes des règles du système d’alerte au Canada, l’investisseur qui détient 10 % ou plus des titres comportant droit de vote d’une société ouverte doit publiquement déclarer son niveau de participation, l’objet de l’opération et toute intention éventuelle d’accumuler davantage de titres. L’investisseur institutionnel admissible n’est pas tenu de faire une déclaration aussi rapidement que les investisseurs assujettis aux règles du système d’alerte et n’a pas à divulguer autant d’information s’il se prévaut du régime de déclaration mensuelle.

Le projet de règlement que les Autorités canadiennes en valeurs mobilières viennent de publier abaisserait le seuil de déclaration et permettrait ainsi d’accroître la transparence des acquisitions importantes sur le marché. Le projet de règlement alourdirait les obligations de déclaration selon le système d’alerte pour l’investisseur qui acquiert des instruments dérivés ou des titres d’une société ouverte au moyen d’un mécanisme de prêt de titres et priverait du régime de déclaration mensuelle l’investisseur institutionnel qui se livre à certaines formes d’activisme actionnarial.

Sommaire du projet de règlement

Seuil de déclaration

  • Le seuil de déclaration selon le système d’alerte passerait de 10 % à 5 %1, la norme de plusieurs grands pays étrangers, notamment les États-Unis et l’Australie.
  • Une déclaration selon le système d’alerte serait exigée en cas d’augmentation ou de diminution du pourcentage de participation d’au moins 2 %. La diminution du pourcentage de participation est expressément visée pour la première fois. Le projet de règlement sollicite aussi expressément des commentaires sur l’opportunité d’abaisser le seuil de 2 % à 1 %.
  • Une déclaration selon le système d’alerte serait aussi obligatoire dans les cas où le pourcentage de propriété passe sous le seuil de 5 %.

Déclaration plus détaillée de l’intention de l’investisseur

  • Afin de renverser une tendance apparente de la part des déposants qui utilisent des phrases passe-partout dans leurs déclarations d’intention, il est proposé d’exiger des déclarations selon le système d’alerte plus détaillées et une attestation d’un dirigeant.

Dérivés et instruments financiers liés

  • Les positions sur dérivés sur actions qui sont équivalentes, pour l’essentiel, à des participations classiques sur le plan financier (dérivés équivalents à des actions) doivent être incluses aux fins du calcul du seuil de déclaration selon le système d’alerte d’un investisseur et décrites dans la déclaration.
  • Les « dérivés équivalents à des actions » comprennent, notamment :
    • les swaps sur le rendement total;
    • les contrats sur différence;
    • les autres dérivés qui procurent à la partie détenant la position acheteur notionnelle un intérêt financier équivalent, pour l’essentiel, à celui qu’elle aurait eu si elle avait détenu les titres directement.
  • L’investisseur assujetti à des obligations de déclaration selon le système d’alerte à l’égard d’une catégorie de titres doit divulguer l’existence et les modalités importantes de quelque instrument financier lié visant cette catégorie de titres.

Mécanismes de prêt de titres

  • Nombre d’investisseurs institutionnels empruntent et vendent des titres pour compenser le risque de la détention d’un bloc important d’actions (position acheteur). Il est proposé que les mécanismes de prêt de titres en vigueur au moment d’une opération à déclarer doivent être déclarés même si l’opération n’en comporte pas.
  • Le projet de règlement prévoit la déclaration selon le système d’alerte d’emprunts de titres même si les titres empruntés n’ont été détenus que très brièvement. Cette proposition peut sembler controversée pour certains intervenants du marché.
  • Si une personne qui est assujettie à des obligations de déclaration selon le système d’alerte prête des titres, qui représentent une diminution du pourcentage de propriété d’au moins 2 %, conformément à des mécanismes de prêt de titres, le prêteur serait alors tenu de déposer une déclaration selon le système d’alerte à l’égard des titres ainsi prêtés.
  • Certains « mécanismes de prêt de titres visés »2 seraient dispensés des obligations de déclaration selon le système d’alerte.

Exclusion du régime de déclaration mensuelle pour les activistes

  • Les investisseurs activistes, comme les fonds de couverture, peuvent actuellement se prévaloir du régime de déclaration mensuelle moins rigoureux, dans la mesure où ils n’envisagent pas une opération de changement de contrôle. Les Autorités canadiennes en valeurs mobilières font valoir qu’il est davantage conforme aux réalités du marché d’appliquer les règles du système d’alerte aux actionnaires activistes plutôt que de les laisser bénéficier du régime de déclaration mensuelle. Certains observateurs pourraient voir là un avantage pour la direction aux prises avec des activistes.
  • Aux termes du projet de règlement actuel, l’admissibilité au régime de déclaration mensuelle serait sensiblement réduite et serait carrément refusée aux investisseurs institutionnels admissibles qui sollicitent ou qui comptent solliciter des procurations auprès des porteurs de titres d’un émetteur assujetti sur des questions relatives à l’élection des administrateurs de cet émetteur assujetti ou à une restructuration du capital, à une fusion, à un arrangement ou à une opération similaire sur les titres de l’émetteur assujetti.

Que signifient ces modifications pour les participants au marché

Nous prévoyons que le projet de modification des règles du système d’alerte aura à bien des égards importants des répercussions sur les émetteurs et autres participants au marché, notamment :

  • en obligeant les investisseurs à faire des déclarations plus détaillées et plus rapidement, le projet de règlement devrait permettre d’accroître la transparence et l’efficacité du marché.
  • Le projet de règlement empêchera les opérations d’achat et d’accumulation antérieures à une offre et pourrait constituer un incitatif à recourir davantage aux moyens de communication protégés des obligations de sollicitation de procuration par la législation.
  • Le nouveau seuil de déclaration minimal pourrait aider les sociétés visées à mieux se préparer à une offre publique d’achat en réagissant plus rapidement dans un éventuel processus de changement de contrôle.
  • Les actionnaires institutionnels, y compris les activistes, et autres investisseurs qui ont recours à des dérivés ou qui empruntent et vendent des titres en vue de contrôler le risque associé à la détention d’un bloc important d’actions d’un même émetteur seraient tenus de divulguer publiquement ces blocs d’actions dès que le seuil de déclaration minimal proposé est atteint.
  • L’obligation proposée de divulguer les mécanismes de prêt de titres lorsque les titres empruntés n’ont été détenus que très brièvement peut sembler controversée pour certains participants au marché.

La période de consultation sur le projet de règlement (disponible en anglais seulement) se termine le 12 juin 2013.



1
Même s’ils sont des investisseurs passifs, les organismes de placement collectif ne seront pas admissibles au régime de déclaration mensuelle et seront assujettis aux obligations de déclaration selon le régime d’alerte s’ils franchissent le seuil de 5 %. Certains participants au marché peuvent croire que les organismes de placement collectif qui sont par ailleurs passifs devraient être admissibles au régime de déclaration mensuelle. Les Autorités canadiennes en valeurs mobilières sollicitent expressément des commentaires sur l’opportunité d’obliger les organismes de placement collectif de se conformer aux obligations de déclaration selon le régime d’alerte au seuil de 5 % proposé.

2 Au sens du projet de règlement, un « mécanisme de prêt de titres visé » s’entend d’un mécanisme de prêt de titres qui remplit toutes les conditions suivantes :

  1. ses modalités importantes sont énoncées dans une convention écrite dont chaque partie conserve une copie;
  2. il oblige l’emprunteur à verser au prêteur des sommes égales à tous les dividendes ou intérêts payés, le cas échéant, sur les titres que l’emprunteur aurait reçus s’il avait détenu les titres entre la date du transfert ou du prêt et le moment où les titres ou des titres identiques sont transférés ou restitués au prêteur;
  3. le prêteur a établi des politiques et des procédures qui l’obligent à tenir un registre de tous les titres qu’il a transférés ou prêtés conformément aux mécanismes de prêts de titres;
  4. la convention écrite prévoit au moins l’une des clauses suivantes :
    1. le prêteur a le droit de réclamer inconditionnellement la restitution de tous les titres ou de titres identiques qu’il a transférés ou prêtés conformément au mécanisme de prêt de titres avant la date de clôture des registres pour toute assemblée des porteurs à laquelle les droits de vote rattachés aux titres peuvent être exercés;
    2. le prêteur oblige l’emprunteur à exercer les droits de vote rattachés aux titres transférés ou prêtés conformément à ses instructions.

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