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Protection des opérations et opérations avortées : Questions de changement défavorable important, d’exécution intégrale et d’indemnité en cas de rupture des négociations

Date

28 février 2008

AUTEUR(s)

Garth M. Girvan
Vanessa Grant
Sven O. Milelli


L’échec récent de plusieurs opérations de fusion et acquisition largement médiatisées, dans la foulée de la crise du crédit qui a commencé en juillet dernier, a fait ressortir l’importance de la négociation et de la rédaction de clauses dites de « protection de l’opération » dans les conventions de fusion, et des recours dont la société visée peut se prévaloir lorsque l’acquéreur veut renégocier une opération ou s’en retirer avec une responsabilité limitée, voire sans aucune responsabilité.

Les sociétés et leurs conseillers juridiques peuvent tirer des leçons intéressantes de décisions récentes de tribunaux américains à l’égard de deux opérations de cette nature, quant aux recours dont les sociétés visées et les acquéreurs peuvent se prévaloir, à la conduite des négociations, à la rédaction des principales clauses visant à garantir l’opération et à la vérification diligente continue de la société visée.

Tant dans l’affaire Genesco, Inc. v. Finish Line, Inc., UBS Securities LLC et al. que dans l’affaire United Rentals, Inc. v. Ram Holdings, Inc. et al, les sociétés visées avaient saisi les tribunaux d’une demande d’exécution intégrale d’une opération de fusion que l’acquéreur ne voulait plus réaliser. Dans la décision United Rentals, rendue en décembre 2007, la Delaware Chancery Court a confirmé le droit contractuel d’un acquéreur au moyen de capitaux privés, Cerberus, de retirer son offre d’achat moyennant le versement d’une indemnité de rupture des négociations. Inversement, dans la décision Genesco, aussi rendue en décembre 2007, la Tennessee Chancery Court a ordonné à l’acquéreur, Finish Line, de mener à terme son acquisition de la société visée.

Peu après le prononcé de la décision du tribunal du Delaware, United Rentals, la société visée, a résilié la convention de fusion et Cerberus lui a versé l’indemnité de rupture des négociations.

Selon des rapports rendus publics à la fin de janvier 2008, Finish Line et UBS entendent interjeter appel de la décision du tribunal du Tennessee.

Les décisions United Rentals et Genesco font ressortir deux grandes tendances observées au cours des deux dernières années dans le domaine des fusions et acquisitions. La première est l’émergence de l’indemnité de rupture des négociations, introduite principalement dans les opérations au moyen de capitaux privés en remplacement de la condition de retrait faute de financement (financing-out) qui était courante dans ce genre d’opérations avant 2005. Dans bon nombre d’opérations de fusion et acquisition au moyen de capitaux privés, le paiement par l’acquéreur d’une indemnité de rupture des négociations — en général de l’ordre de trois pour cent à cinq pour cent de la valeur totale de l’opération — constitue l’unique recours du vendeur en cas de défaut de l’acquéreur de mener l’opération à terme. L’affaire United Rentals découlait en effet d’un différend fondamental entre les parties quant à savoir si le recours du vendeur était ou non ainsi limité. L’autre tendance qui se dessine est l’empressement avec lequel les acquéreurs invoquent de plus en plus les clauses relatives à un « changement défavorable important » ou CDI (ou un « effet défavorable important ») dans leurs conventions de fusion afin de se retirer des opérations sans avoir à payer l’indemnité de rupture des négociations, ou encore comme moyen de pression sur le vendeur pour qu’il réduise le prix d’achat. Le récent ralentissement des activités de fusion et acquisition au moyen de capitaux privés, de même que les nombreuses poursuites relatives à des opérations avortées actuellement en cours, se traduiront vraisemblablement par une plus grande attention portée aux clauses de protection de l’opération dans les conventions de fusion et, probablement, par la mise en place de recours de plus en plus favorables à l’acquéreur.

Afin de vous aider à comprendre les remarques ci dessous, nous vous invitons à lire l’analyse, par Sven Milelli et Vanessa Grant (version anglaise seulement), des faits et des décisions de ces deux affaires sur le site Web de McCarthy Tétrault. Leur article précédent sur les clauses CDI peut également être consulté sur le site Web.

Remarques de McCarthy Tétrault :

Bien que leur application en droit canadien soit incertaine, les affaires Genesco et United Rentals sont riches en enseignement. Les sociétés qui se livrent à des activités de fusion et acquisition, de même que leurs conseillers financiers et juridiques, devraient garder à l’esprit les points suivants :

Exécution intégrale

L’affaire Genesco représente un développement intéressant où le tribunal a ordonné l’exécution intégrale, plutôt que des dommages-intérêts, dans une opération au comptant. Il s’agit là d’une déviation significative par rapport à la jurisprudence. Bien que les mesures injonctives soient souvent prévues de manière expresse dans les dispositions d’une convention de fusion, les tribunaux en accordent rarement lorsque des dommages-intérêts pourraient constituer un redressement adéquat.

Indemnité de rupture des négociations

Les vendeurs doivent comprendre les incidences de la structure d’indemnisation en cas de rupture des négociations. Dans l’affaire United Rentals, l’indemnité de rupture des négociations a en réalité transformé la convention de fusion en une « option » pour l’acquéreur d’acquérir la société — option que Cerberus a choisi de ne pas exercer.

Rédaction réfléchie

Les affaires United Rentals et Genesco soulignent l’importance de rédiger soigneusement les principales dispositions des conventions de fusion, particulièrement lorsque ces dispositions sont liées à d’autres dispositions de telle manière à en limiter ou à en modifier la portée. Lorsqu’ils rédigent des clauses CDI, les acquéreurs devraient tenir compte non seulement de la conjoncture économique en général, mais aussi de la conjoncture sectorielle et de la situation de la société visée. Le pouvoir de négociation relatif de l’acquéreur et du vendeur déterminera bien sûr la rédaction définitive des dispositions.

Les parties devraient en outre s’assurer que les conditions de clôture relatives au financement de l’acquisition sont reproduites dans la convention de fusion afin d’éviter une situation, comme dans l’affaire Genesco, où la condition de solvabilité incluse dans les arrangements de financement n’était pas incluse comme une condition de la convention de fusion.

« Principe du négociateur franc »

Le « principe du négociateur franc » (forthright negotiator principle) énoncé par le tribunal du Delaware se limite probablement à une situation de fait inhabituelle où la preuve extrinsèque n’a pas réussi à dissiper une ambiguïté contractuelle. En règle générale, le droit canadien ne reconnaît pas actuellement l’exigence de « bonne foi » dans la négociation de conventions.

Contrôle préalable

La décision Finish Line indique que les tribunaux ne peuvent pas pénaliser une partie qui n’a fait que répondre à des demandes d’information précises et n’a pas fourni de mises à jour lorsque l’autre partie n’en a pas fait la demande. Cette décision souligne l’importance pour les acquéreurs de poursuivre leur vérification diligente même après la signature d’une convention d’acquisition.

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